因子

• 所谓因子，就是一个可以描述股票某方面特征的因素，比如行业因子描述了股票是否属于这个行业，P/E 因子描述股票 Price-to-Earnings ratio。
• 因子取值, 就是股票在因子所代表的特征上的取值(或者说暴露值)，比如一个股票的 P/E 为 15.9，那么它对 P/E 因子的因子值就是 15.9

风险因子

一部分因子被称作“风险因子”，用以强调风险来源.

收益因子

一部分因子被称作“收益因子”或“阿尔法因子”, 用以强调回报来源.

基于因子投资组合

• 投资组合对目标因子有 1 个单位的暴露，对其他因子没有暴露
• 基于因子的投资组合, 要求每个因子之间的相关性为0, 例如 barra 的风格因子

构建因子投资组合

对于给定的因子，如何构建因子投资组合呢?
常见的做法是:

1. 将所有个股在该因子上的因子暴露在截面上标准化.
2. 所有股票会按照因子的业务逻辑、根据因子暴露的数值从好到坏排列
3. 假设做多前 10% 或者 20% 的股票，做空后 10% 或者 20% 的股票，以此来构建一个零额投资的投资组合，它就是该因子的投资组合.

国家因子投资组合

国家因子

• 国家因子投资组合的实质是按流通市值为权重的市场组合.
• 国家因子 = 个股流通市值 / 国家股票总市值.

国家纯因子是满额投资的(fully invested)。国家纯因子的投资组合中所有股票(近似)按流通市值取权重，因此全部大于 0，即均为做多，不存在做空任何个股的情况。该投资组合使用了 100% 的资金.

行业因子投资组合

• 行业纯因子投资组合是零额投资(dollar-neutral)。在这个投资组合中，我们做空一部分股票，然后用卖出股票的钱来做多另外一部分股票，因此整体来看我们的绝对投资额度为 0.

• 行业纯因子投资组合的本质是 100% 做多该行业，并 100% 做空国家纯因子组合(市场组合).

风格因子投资组合

• 风格纯因子投资组合是零额投资(dollar-neutral)。在这个投资组合中，我们做空一部分股票，然后用卖出股票的钱来做多另外一部分股票，绝对投资额度为 0.
• 风格纯因子投资组合对该因子有 1 个单位的暴露.
• 风格纯因子投资组合对自身风格因子外的其他所有因子、包括国家因子、行业因子和其他风格因子，的暴露都是 0。
• 从业务上解释，该投资组合是靠仅仅暴露于该因子来赚取这个风险因子的超额收益。

因子投资组合的收益

• 因子投资组合如果赚钱，那么靠的是该投资组合在该风险因子上的单位暴露，靠的是该风险因子在时间维度上所带来的有效而稳定的风险溢价.
• 从风险暴露的角度来说，所有股票, 无论被做多还是被做空, 在该组合中的贡献都是“一样的”，都是必不可少的.

不是所有因子都可以带来收益

在时序上(近3年或者5年等)所有因子的收益率做统计分析, 大致可以四类:

1. 因子收益率在大部分时间为正，但波动较大。这说明该因子虽然可以贡献超额收益，但是其自身波动也带来了它对应的系统性风险
2. 因子收益率在大部分时间为正，且波动很小。这说明该因子不但可以稳定的贡献超额收益，其自身的系统风险也非常低。这在理论上是最优秀的收益因子.
3. 因子收益率时正时负，波动很大，在统计上无法贡献非0的超额收益。因此，该因子无法带来超额收益，但是它可以显著的描述某种系统性风险。因此这个因子是一个优秀的风险因子，但它不是收益因子.
4. 因子收益率在过去显著为正，可以贡献稳定的超额收益，但是在最近不再有效，转变为纯粹的风险因子，无法贡献超额收益，仅能产生系统性风险.